高杉

高杉丨市值下沉的行情困境

2021-04-18 19:00:11

本周A股指数探底回升,继续保持区间震荡的行情,市场都在观察经济基本面的最新动向。

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4月16日,中国一季度的经济数据出炉了,总体上的表现还是不错,基本上符合预期,但是3月份以来的一些微观数据让市场的分歧有所加大。

一季度名义GDP同比增长21.2%,实际GDP同比增长18.3%。Wind口径市场平均预期在18.4%,这一数据大致算复合预期。不过,2021年一季度实际GDP比2019年一季度同比增长10.3%,2020年四季度实际GDP比2018年四季度同比增长12.7%,即今年一季度比去年四季度有所减速。

前两个月大家都觉得增速比较好,但是3月份工业增加值并未延续1-2月份的显著高增长,这是什么原因?

首先3月份工业增加值环比增速0.6%,低于季节性的因素。可能有几种因素:

一是2月份的就地过年导致3月份旺季不旺;
另一个是工业原材料价格高企之后,很多厂商对一些订单不乐意接受,或者说开工率出现了下降;
还有就是,今年一季度社融同比少增1.8万亿,这可能也会对总需求产生一定影响。

不过,社会消费品零售总额同比增长34.2%,高于市场一致预期的28.4%,环比增长1.75%,是过去六个月以来最高。分项来看,其它的消费有明显恢复,而像汽车、手机这类消费,并不及2019年的同期,主要是和芯片短缺有一定的关系。

3月固定资产投资环比为1.51%,高于去年12月的1.35%,今年1月的1.15%、2月的1.50%,站上过去7个月以来的高位。从以2019年为基数的两年年均复合增速来看,基建投资为5.8%,高于1-2月的-0.7%。

一季度地产销售面积同比增长63.8%,其中3月单月地产销售同比增长38.1%。如果考虑到去年基数低,以2019年3月为基数,则同比增长18.5%,隐含两年年均复合增速8.9%。这一速度依然显示高景气,但较1-2月的两年年均复合增速11.0%还是略有放缓。

固定资产投资,包括房地产投资,目前看都还不错。但是,房地产现在面临着一个融资环境变差、拿地变差的因素,今年下半年这个行业到底体现出一个什么样的情况还不好判断,只能说短期,不管从螺纹钢、玻璃还是电解铝的表现来看,都指向房地产端在竣工环节上还是有相当强的韧性。

而基于一季度的数据,我们觉得从去年8月份开始的这一轮货币紧缩到现在仍然是一种延续状态,这种偏紧的状态在上半年不会发生太大的改变。

我们也观察过去多年的货币政策动态,基本上比较快速的M2货币收紧持续的时间不会超过一年多,也就是说下半年政策进入相机抉择时期。

02

最近的商品市场又出现了风险偏好提高的态势,铝期货价格创出了新高。一是可能与欧美继续货币宽松有关系,另外美联储的预期管理做得也比较好,美元指数近期有所回落,美债收益率也自高点下跌了不少,这可能与美债在1.7%的收益率附近得到了相当多长线买家的青睐有关。

我们也观察了一些美国的经济数据,总体觉得,商品的需求端有可能像2010年快速的MPI加库存之后会产生一定的波动。

不过,由于目前库存项仍然是偏低的,整个长的周期仍处于初期,加上美国地产周期的加持,可能引致加速过热。尤其是对铜、石油这两个大宗商品而言,它们的金融属性偏强,非常有可能表现出一种继续走强的局面。

所以,今年的某些一致预期现在再次被打破,下半年似乎对宏观上将会有一个逐步清晰的判断。

去年一致性预期的前高后低,目前来看,似乎进一步被当前看到的这种削峰填谷式的政策推翻。大家认为美联储政策转向还早,中国经济下半年增速要降下来等都会形成改变。包括中国经济增长动能,目前来看,没有美国经济热度高,尤其是房地产的整体表现也没有美国的强。

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回到资本市场,当前市场的风格还是明显地偏小盘,机构关注度极低的偏冷门的行业,其实这些行业在2013年到2015年也曾经大放异彩。不过,在2019-2020年抱团核心资产的行情下被打入冷宫。

目前从相对估值、股权风险溢价的角度,以及增速跟估值的匹配度上来看,成长性行业尤其是中小市值的成长性公司,它们的优势是比较明显的,不管是二季度明确高增长且细分领域增长比较好的电动车、智能驾驶,还是一些小的细分龙头,比如说CXO、半导体光伏设备,小化工股等,它们的总体表现可能都要显著强于大市。而连续上涨的公司中,市值低于百亿,实际流通小于二十亿的公司开始多起来,而这些公司是过去两年最大的失意者,这加大了获取收益的难度。

在今年目前的情况下,我们判断,商品的表现形态上有点像2010年,股市的表现形态上有点类似2017年,整体可能会逐步在今年下半年明朗起来,尤其是下半年考虑到美国有可能逐步退出量化宽松的话,我们央行的相机抉择将会有一个明确的指示方向。

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